Helsingin pörssin ongelma: laatu on kallista
Suomeen sijoittaminen muistuttaa tänään urheilua: tunne painaa järkeä enemmän
Enemmistö suomalaisista sijoittajista keskittyy pelkästään tai ainakin valtaosin Helsingin pörssiin. Kotimaahan sijoittaminen tuntuu monesta turvalliselta ja helpolta muuhun maailmaan verrattuna, ja kenties isänmaalliseltakin.
Kaikissa näissä perusteissa on heikkoutensa, mutta erityisesti yksi ongelma vaivaa tänä päivänä Suomeen sijoittamista: laadukkaiden yhtiöiden kalleus Helsingin pörssissä. Näin siitä huolimatta, että syksyn pörssiromahduksen myötä hinnoittelu on ainakin eräin osin palannut mielekkäämmälle tasolle.
Alennushintaisia osakkeita ei silti riesaksi asti löydy kuin määrätyillä mittareilla, lähinnä osinkotuotolla mitattuna. Kasvusta ja kansainvälisyydestä sen sijaan joutuu yhä pulittamaan kovaa hintaa, etenkin nyt kun markkinat ovat taas nousseet voimakkaasti pari kuukautta.
Wärtsilä on vakaa, muttei kasva
Helpoimmin hintavuus näkyy laadukkaissa teollisuusyhtiöissä. Perinteikäs konepajamme Wärtsilä on aina kuulunut analyytikkojen ja sijoittajien lempiyhtiöihin. Vakautensa puolesta se ei ole ihme.
Wärtsilä on keskeisten lukujensa puolesta hyvällä tavalla yllätyksetön yhtiö. Suhdanneherkästä toimialasta huolimatta se on puksuttanut tasaista liikevaihtoa, tulosta ja hissukseen kasvavaa osinkoa unettavan varmasti.
Toisaalta kasvu on ollut vaatimatonta jo vuosikymmenen, vaikka Wärtsilä toimii periaatteessa kasvupotentiaaliltaan lupaavilla sektoreilla.
Wärtsilän viime vuosi tuotti monille pettymyksen, vaikka se istuu täysin pitkään linjaan. Liikevaihdon, tuloksen ja osingon muutaman prosentin nousu ovat tyypillistä Wärtsilää. Laajat irtisanomiset ovat huono merkki, mutta syklisellä alalla laskusuhdanteessa sen ei pitäisi sinänsä yllättää. Wärtsilä on riippuvainen maailmantalouden sykkeestä.
Lukujensa puolesta Wärtsilän pitäisi olla mahdollisimman normaalisti hinnoiteltu osake. Se tarkoittaisi selvästi alle kahdenkymmenen P/E-lukua johtuen jo vaatimattomasta kasvusta.
Siihen hintaan Wärtsilää ei juuri koskaan saa. Vuoden 2018 osakekohtaisella tuloksella 0,65 euroa ja osakkeen noin 15 euron hinnalla P/E-luku kirmaa taas reilusti päälle kahdenkymmenen. Se on kova hinta vuosia tahmeasti kehittyneestä syklisestä yhtiöstä.
Osakekurssi ei kerro vielä mitään hinnoittelusta
Halvaksi osaketta voi kuvitella osakekurssia vilkaisemalla eli vertaamalla nykyhintaa suhdannehuipun 20 euroon. Mutta siten ei hinnoittelu toimi. Tolkuttoman ylihinnoittelun madaltuminen ei vielä merkitse erikoistarjousta, ei edes maltillista hintaa.
Kolmen prosentin osinko on kohtuullinen, koska osinko on noussut tasaisesti. Mutta ei sekään tahti päätä huimaa, eikä yhtiö voi osinkoa loputtomasti nostaa kohentamatta tulostaan.
Ja Wärtsilän toimiala vaatii investointeja. Niihinkin on rahaa riitettävä.
Sijoittajan on pidettävä hinnoittelussa päänsä kylmänä
Silti Wärtsilästä maksetaan kuin kasvuyhtiöstä. Miksi? Ainoa looginen selitys on Helsingin pörssin kansainvälisten avainyhtiöiden olematon määrä.
Wärtsilä on globaali ja asemaltaan vakiintunut. Sellaisia on Suomessa vain kourallinen.
Kasvua ei Wärtsiläkään käytännössä tarjoa. Ja se pätee liki kaikkiin isoihin suomalaisiin yhtiöihin.
Neste – puhdas kasvuyhtiö?
Harvoja kasvavia suuria yhtiöitä on energiajalostaja Neste, josta on tullut Helsingin pörssin tähtiosake ja rannattomien odotusten kohde. Neste porskuttaa etenkin uusiutuvilla polttoaineilla, joiden kysyntää jo ilmastomuutoksen vastainen taistelu pitää yllä.
Energia on kuitenkin perinteisesti suhdanneherkkä sektori. Ihme olisi, ellei se päde johonkin mittaan myös uusiutuviin polttoaineisiin nykyoloissakin. Suhdanteet heittelevät liikenteen määrää etenkin kaupallisella puolella.
Toisaalta raskaan teollisuuden kustannusrakenne on tyypillisesti heikosti joustava, mikä johtaa tuloksen kovaan heiluntaan, koska marginaalit pomppivat voimakkaasti.
Nesteen liikevaihto ja tulos ovat heitelleet suhdanteiden mukana takavuosina niin rajusti, että kyseessä oli aiemmin klassinen syklinen pelipaperi. Nyt Nesteen imago sijoittajien silmissä on kuitenkin puhdas kasvuyhtiö – ainakin hinnoittelun perusteella.
Nesteen 2018 tulos oli ruusuinen, mikä johtui uusiutuvien polttoaineiden historiallisen korkeista marginaaleista. Se on suhdanneherkällä alalla perinteisesti hälytyssireeni.
Marginaalit eivät voi loputtomasti nousta. Päinvastoin ne käyvät ennen pitkää alarekisterissä.
Nesteen marginaalit ovat uusiutuvissakin heitelleet takavuosina. Tällaisissa asioissa maailma ei tuppaa muuttumaan, vaikka Nesteen kilpailuasema biodieselissä erittäin vahva onkin.
Toisaalta jossain vaiheessa kilpailukin herää, jos joku kuorii kerman liian helposti. Alalla kuin alalla.
Nesteellä on etumatka palmudieselissä, mutta kilpailu herännee ennen pitkää
Syklisten yhtiöiden parhaisiin jaksoihin on aina suhtauduttava kriittisesti. Hyvät ja huonot ajat vaihtelevat nopeasti. Neste kuitenkin hinnoitellaan puhtaasti kasvuyhtiöksi.
90 euron hintaan kavunneen osakkeen P/E-luku on jo huima kolmekymmentä. Se on korkeampi kuin Microsoftilla.
Tämä siitä huolimatta, että Nesteen uusiutuvienkaan liikevaihto ei ole kehittynyt likikään samaa tahtia kuin niiden katteet. Osakkeen hinnan perusteella marginaalit pysyvät nykytasolla tai jopa kasvavat, koska liikevaihdon kasvu ei moista hinnoittelua perustele.
Halpa ei ole Huhtamäkikään
Kasvuyhtiöiden puutteesta kärsivässä Helsingin pörssissä se on tämän päivän vakioteema. Varsinaiseksi kasvuyhtiöksi OMX25:n eli kahdenkymmenen viiden suurimman yhtiömme listasta on vaikea nimetä tunnontuskitta ensimmäistäkään. Neste saattaa olla sitä, mutta sen kasvutarinaa joutuu pitämään vielä lyhyenä, kun suhdannevaihtelun ilmeinen vaikutus siivotaan pois.
Parhaiten kasvuyhtiön titteli istuu ruoka- ja juomapakkauksia valmistavaan Huhtamäkeen. Sen liikevaihto on kasvanut kymmenessä vuodessa viisikymmentä prosenttia.
Kelpo lukema, joskaan kansainvälisessä mitassa se ei riitä kasvuyhtiöksi sanan vähänkään tiukassa merkityksessä. Ja syklisyys vaivaa Huhtamäkeäkin, vaikka toimiala ei suhdanneherkimmästä päästä ole.
Huhtamäen osake sukelsi rajusti syksyllä yleisessä markkinapaniikissa, joten halventunut se toki on varsin korkealta lähtötasoltaan. Mutta niin laski yhtiön tuloskin.
Tuloksen sakkaaminen lankeaa heikon suhdanteen piikkiin. Suhdanne korjautuu ennen pitkää. Viime vuosien keskimääräisellä osakekohtaisella tuloksella laskettuna hinta on silti korkea. Huhtamäen sarja viideltä viime vuodelta on: 1,33 e – 1,42 e – 1,80 e – 1,85 e – 1,50 e.
Viime vuoden tuloksella ja yli kolmenkympin osakkeen hinnalla P/E-luku nousee päälle kahdenkymmenen. Kahden edellisen vuoden tuloksella hinta olisi aivan kohtuullinen vakavaraiselle ja kasvavaa osinkoa maksavalle yhtiölle. Mutta tuskin osakekohtainen tulos kahden euron päälle aivan hetkeen kapuaa.
Sen verran hitaasti Huhtamäen liikevaihto on viime vuodet kasvanut, ettei missään luvuissa ole kohtuullista odottaa vauhdikkaita nousuja. Joten eipä voi Huhtamäkeäkään halvaksi kehua, vaikka se Helsingin pörssin houkuttelevimpiin yhtiöihin sinänsä lukeutuu.
Silmäyhtiön hinta nostaa kyyneleet
Laadun ja varsinkin kasvun Helsinki-hintojen dramaattisimpia tapauksia on silmänpainemittareita kärkituotteenaan valmistava Revenio. Se on sinänsä suomalaisittain mieluisa harvinaisuus: pienuudestaan huolimatta vahvasti kasvava ja kannattava kansainvälinen yhtiö alalla, jonka näkymät ovat varmasti hyvät.
Viime vuosina Revenion liikevaihto ja tulos ovat kohentuneet kunnon kasvuyhtiön tapaan. 2018 valuuttakursseilla oikaistua liikevaihtoa kertyi noin 14 prosenttia viime vuotta enemmän. Kun kannattavuus koheni samalla selvästi, liiketulos pomppasi hulppeasti 25 prosenttia.
Moisilla luvuilla yltää jo kansainvälisen mitan kasvuyhtiöiden kastiin. Yhtiön markkina-alue on koko maailma, eikä silmätutkimuksen tarve tunne maantieteellisiä tai kulttuurisia rajoja. Tällaisia luonnehdintoja on vaikea maalailla yhdestäkään Helsingin pörssin vähänkään suuremmasta yhtiöstä.
Mutta niinpä on Revenion osakkeen hintakin silmiä kirvelevä. Osakekohtaisella tuloksella 0,339 euroa nykyisellä päälle 15 euron kavunnut kurssi kiskoo P/E:n reilusti päälle 40:n. Likikään tuollaista hintaa ei joudu pulittamaan vaikkapa yhdestäkään Dow Jones -indeksin Yhdysvaltojen kolmestakymmenestä jättiyhtiöstä.
Revenion hinta lähentelee Amazonin arvostustasoja. Sen tämän hetken P/E-luku on noin 80, toki siis selvästi korkeampi, mutta kyse on sentään toisen luokan kasvutarinasta ja asemaltaan radikaalisti eri mittakaavan yhtiöstä. Ja mielestäni kalliista osakkeesta kyllä senkin kohdalla, sen puoleen.
Revenion liiketoiminnassa on sihti kohdallaan, mutta hinta kirvelee silmiä
Revenion kasvuvauhti on hyvä, mutta pienen ja tuotevalikoimaltaan kapean yhtiön riskit ovat aina suhteellisesti korkeammat kuin suurten ja asemaltaan vakiintuneiden. Reilun kymmenen prosentin liikevaihdon kasvu ei riskit huomioiden oikeuta tuollaisia arvostuskertoimia, koska Revenion kannattavuus on jo korkealla tasolla. Se ei voi määrättömästi parantua.
Nämä kaikki tapaukset kuvaavat, miksi Pörssihaukan laajaan hyvien sijoituskohteiden joukkoon mahtuu kohtalaisen vähän suomalaisia yhtiöitä.
Koska Helsingin pörssissä kunnollisia herkkuja on tarjolla niukasti, hinnoittelussa tunne ohittaa järjen ja laskimen.
Ja hinnoittelu on menestyvän sijoittamisen kivijalka. Paraskin yhtiö on surkea sijoitus, jos siitä maksaa liikaa.
Ongelma on jossain määrin yleismaailmallinen matalan korkotason oloissa, mutta ainakin Tukholman pörssissä tilanne on enemmänkin päinvastainen. Laadukkaita kasvavia yhtiöitä löytyy niin paljon, että hinnat eivät karkaa käsistä. Siksi Pörssihaukan sekä pysyvät mallisalkut että myöhemmin esiteltävät yhtiöt sisältävät paljon ruotsalaisia.
Pörssihaukassa on kahden viikon tutustumistarjous ilmaiseksi ja sitoumuksetta
